地方债务置换是什么意思

[篇一:中国地方债务置换对市场的影响]

中国地方债务置换对市场的影响 今年3月8日,中国财政部发言人称,国务院已批准财政部1万亿元人民币地方存量债务置换额度,允许地方把一部分到期高成本债务转换成地方政府债券。这1万亿额度的债务置换应该是解决地方政府债务问题、稳定经济增长的开始。那么这项安排,会对市场造成怎样的影响? 债务置换会造成短期流动性紧张 关于债务置换,市场最为关心的是,购债资金从哪里来?毕竟从地方债规模来说,额外新增1万亿(不算新增预算赤字的5000亿)并不是个小数目。有人认为央行将直接购买,即中国版QE。对此财政部副部长朱光耀已公开予以否认,而央行迄今仍未做出任何公开评价,似乎也说明了些问题。还有人认为,央行将通过定向工具(例如PSL)释放流动性,给国开行等政策性机构购买,这本质上依然是QE。此外也有人认为会由商业银行购买,然后再用其作为合格抵押品,向央行申请PSL。这实际上依然未脱离央行借道QE的范畴。 在我看来,至少目前公布的这1万亿额度,完全可以由市场自己消化。1万亿新债,平摊到每个省市自治区,大概300亿左右。购买力来源有二:一是,地方政府行政指派,这也是在制度不完善前,地方政府债券收益率经常低于同期限国债的重要原因;二是,在经济下行时期,由于收益高、风险可控的好资产难觅,收益较低但安全性较高的地方债应该不会无人问津。更何况,随着外汇占款增速趋近于零,为了达到12%的M2年度增长目标,央行需要每季度通过降准、定向投放为市场补充基础货币。这些工具(尤其是降准)所释放的流动性,对资产的收益要求较低,将是对接地方政府债的好选择。此外,财政部近日印发《地方政府一般债券发行管理暂行办法》,其中第十六条要求地方积极扩大一般债券投资者范围,鼓励社会保险基金、住房公积金、企业年金、职业年金、保险公司等机构和个人投资一般债券。 需要注意的是,从短期看,债务的置换和对接不可能无缝。资金对接的错位,在央行不以QE为目的释放流动性的前提下,将可能造成置换前后时点上的流动性紧张,给金融机构的流动性管理带来压力。 根据财政部的计算,1万亿债务置换,将使地方政府一年减轻利息负担400亿-500亿人民币。从长期看,债务置换存量额度不断增加,形成一定规模效应后,地方政府债务结构将不断优化,利息支出压力将显著减轻,有助于从整体上改善金融系统流动性。 债务置换将冲击股债两市 1万亿的地方债务置换成债券发行,肯定对金融市场产生影响。置换前后造成的流动性紧张,如果再叠加新股上市、季末

时点等影响,在当前“宽信贷、中(性)货币”货币政策对其他资产配置形成挤压的背景下,无论是对债市还是股市,短期内都会形成负面冲击。 从供给端看,因债券供给增加——1万亿之外,还有5000亿的地方债务新增赤字,主要也是通过发债募集,债市收益率,尤其是利率债(即国债、地方政府债和政策性金融债)收益率将面临不小的上行压力。同样是因为供给增加,地方政府债与国债之间的利差可能自此逐步显现。唯一例外的,可能是地方政府债的预算外形式——城投债,因地方政府债挤占了城投债额度,城投债供给减少,将缩小其与无风险利率的利差。 从需求端看,中国央行近两次降息实际上都是非对称的,商业银行负债成本下降的幅度没有资产收益降得多,从而侵蚀了银行业的利润,这将驱使银行尽力寻求高收益资产。而目前债市收益率普遍较低,显然无法满足其要求。今年新增的1.5万亿元左右地方债,特别是经济欠发达地区所发行的债券,必须拉开与国债的利差水平,才可能吸引到足够的需求。 谨防地方政府道德风险 财政部负责人就发行地方政府债券置换存量债务答记者问时强调,1万亿债券置换范围,仅限于2013年6月30日地方政府负有偿还责任的存量债务中、2015年到期的部分。也就是说,置换债券只能应用于存量债务,无法应用于增量债务。而2015年到期的地方债有1.86万亿,置换额度为53.8%,分地区的债券额度则按照各地2015年到期债务按53.8%的比例测算分配。也就是说,剩下将近一半地方债务仍然要用市场方式解决。这种制度的设计,明显是为了防范道德风险的滋生。 财政部副部长朱光耀表示,中国的债务问题将用几年时间解决,由此我们可以推出,今年这1万亿的债务额度仅仅是开始。未来几年里,即便有防范道德风险的多项制度安排,但只要财政约束无法真正“硬”起来,地方政府为了政绩,依然会有扩大债务规模的冲动。尤其一旦形成争相仿效的气候,在中央不发生系统性、区域性金融风险这条底线的背书下,地方政府依然会抱有中央政府将出面解决一切的期待,一如当下的万亿债券置换额度。 要打破中国债务的刚性兑付怪圈,必须要厘清目前扭曲的风险定价体系。而关键在于加强对利率不敏感融资主体的约束,减轻债务违约传导效应对系统性金融风险的影响。 用1万亿地方政府债券,置换存量的高息地方政府债务,有助于降低存量债务兑付风险。另一方面,只要预算外地方政府债务不因道德风险原因继续膨胀,以往较为普遍的定价扭曲、兑付压力较大的高息地方债务,规模将不断缩小,对区域性、系统性

金融风险的影响也将降低。正如李克强总理在今年“两会”答中外记者问时所述,允许个案性金融风险发生,债务置换和预算约束改革或将成为未来打破债务刚性兑付的契机。 综上,仅以目前公布的债务置换规模来说,金融市场可以自己消化,但短期内会对流动性造成冲击,也将给债市收益率带来较大上行压力。长期来看,此举有助于打破刚性兑付,但必须配合以财政体系改革的实质推进,否则还容易滋生地方政府的道德风险。需要注意的是,若未来年度债务置换额度大幅增加,比如增至几万亿,仅靠市场自身恐无法消化,必须借助央行货币政策配合,直接或变相QE或将出现。

[篇二:地方债置换你应该知道的八个要点]

地方债置换你应该知道的八个要点

一、为什么搞地方债置换?

①延长债务期限,降低存量债务成本,缓释系统性金融风险。地方融资平台融资渠道主要依赖贷款和非标,收益率大约在7%-8%之间,负债久期大约2-3年。但高利率、短久期负债对接的却是低收益公益性和长久期资产,系统性风险不断累积。置换债具有更长的负债久期和较低的收益率,按当前10年期国债3.4%收益率测算,考虑到发行利率上限为同期限国债30%,10年期置换债收益率上限4.4%,以此负债成本对接公益类资产可缓释系统性金融风险。

②破解经济转型难题。政府基建项目投资周期长和部分城投呈现“僵尸化”特征,二者均需要信贷不断展期才能得以生存。但这却吞噬了原本可以投入新兴企业和部门的信贷资源,导致效率部门融资难、融资贵,经济转型举步维艰。

二、央行为什么要将地方债纳入抵押品范围?

①地方政府债务到期量巨大,央行不这样做,银行没有配置地方债意愿。审计署口径的2015年政府债务到期规模约2.8万亿,万得口径测算的地方政府到期量约为3.8万亿-4万亿,而二季度也正是债务到

期高峰。由于地方政府债券发行量太大,但流动性不如国债,而收益率又不会高于国债太多,银行没有配置置换债的意愿,央行不参与,这事可能搞不成。

②地方政府债务置换产生挤出效应。银行购买置换债占用银行现金头寸,必然会影响银行对其他融资主体信用投放的能力。因此,在万亿置换债供给冲击之下,非市场化融资主体会给市场化融资主体带来强挤出效应,这显然不利于经济内生性复苏和转型。

③将地方债务纳入抵押品范围,利用央行的资产负债表的扩大化解了置换债供给冲击。允许以地方政府债券为抵押换取流动性,一方面银行可以利用资产周转率提升抵补置换债低收益率带来的损失,另一方面压低地方债发行收益率也会提升发行人的发行意愿。此外,允许以地方政府债券为抵押换取流动性,银行购买置换债占用现金头寸,挤出其他融资主体的现象将显著缓解。

三、置换债发行到底有多大规模,定向摊派部分有多少?

从文件上看,这一万亿是2015年第一批置换债券额度,这难免会让人联想是不是还有第二批?

截至2013年6月底,2015年到期的地方政府负有偿还责任债务规模

1.8万亿,但考虑到算上2013年6月以后新增债务,2015年地方政府债务规模预计在20万亿左右,到期债务会在1.8万亿基础上会有所增加,其中负有偿还责任债务约2.3万亿。1万亿之后第二批可能还有超过5000亿的置换额度释放。

定向发行有点类似强行摊派,地方政府与银行贷款债权人自己协商置换问题,以达到解决配置需求不足的问题,这部分规模有多少?

考虑到地方政府债务中银行贷款规模占比达50%,此次置换中针对银行贷款的定向发行规模约为9200亿元,另外非银行贷款部分债务经过协商也可能纳入定向发行范围,最后的定向发行的债券规模预计已经接近1万亿。

四、这到底算不算QE?

如果央行直接购买地方政府债,或者注资政策性银行购买地方政府债,那么还勉强能算QE。但如果地方债只是当做抵押品换取流动性,那这个就真的不能算是QE。

从地方政府抵押的机制上看,它与QE一样,都是利用扩大央行的资产负债表缓解流动性紧张。但几个重要的区别在于:1)地方政府债券抵押存在到期期限,央行资产负债表不是永久扩张,而QE是永久

性的。2)地方政府债券抵押释放的流动性规模是由银行需求决定,而QE是央行预先确定的规模,是央行主动购买的。3)地方政府债券抵押释放的流动性是有资金成本的,不过当前的经济环境想必央行也不会给多高的资金成本。从这三点特性来看,地方政府抵押换流动性的方式更像是一个期限较长的逆回购,而不是QE。

五、地方债务置换与稳增长的关系?

总体来看,地方债置换还是有利于经济稳增长的。

①地方政府债务负担减轻,置换后有“余粮”进行稳增长。

②购买置换债,对整体商业银行来说,资产结构由高息短期贷款变为低息长期的债券。在利润考核压力之下,银行会更有动力扩大风险资产占比(对接稳增长需求)。

③地方债可纳入范围有PSL。银行将地方置换债抵押换取流动性可通过PSL直接对接实体项目,且不存在风险偏好回落的问题。

六、央行还会降准、降息配合一下吗?

继续降息的可能性存在。外部环境看,美元回调给了难得的货币宽松

窗口。为支持地方政府债的顺利发行,切实降低地方政府债务压力,低利率水平是必要的。降息通过引导无风险利率下行,反映到置换债定价中,将直接压低地方政府债发行利率。

还会继续降准吗?这个判断有不确定性,降准可以释放长钱对接地方置换债,但考虑到上次通过降准已经释放1.5万亿流动性,银行间资金面极度宽松自身消化地方债供给的能力就很强,而且地方置换债纳入抵押品本身也会导致央行扩表。因此,预计央行会仔细评估银行配债资金头寸够不够用。只有地方债发行导致流动性紧张,央行才会考虑降准。

七、发行的收益率区间?

上限已经有了。按当前10年期国债3.4%收益率测算,考虑到发行利率上限为同期限国债30%,10年期置换债收益率上限4.4%。

地方债风险权重为20%,高于国债0%的风险权重。考虑到2014年底,银行净资产收益率约为18%,按9.5%的资本充足率要求,则将损失20%*9.5* 18% = 35BP元收益.对应地方置换债收益为3.7-3.8%之间。我们预计最终10年期发行收益率在3.8%-4.2%之间。

八、地方债务置换对资本市场的影响,债券和股市?

利率债有不确定性,短期恐导致长端供给大+短端流动性紧张并存。

一是长端供给偏大,从文件上看,地方政府债券置换必须在8月31日完成,这意味着每月要多供给近3000亿地方债,而每个月利率+金融债发行规模差不多也就5000亿。

二是地方债发行恐导致短端流动性紧张。地方债发行,银行被摊派,而银行对此恐早有预期,所以才有了近期陡峭收益率曲线。银行找央行换钱存在时间差,这个时间差会导致流动性紧张和收益率平坦化:银行流动性头寸充裕——有被摊派接盘地方债预期——不买长债——借给基金短期流动性——基金拿来短端加杠杆——银行要拿钱买债——基金卖券去杠杆。

但中长期来看,地方债务置换对债市、股市都是绝对的利好。

政府法债务置换后,一方面是再融资需求下降,流动性风险显著降低;另一方面是实体经济这种具有隐性担保的高收益资产供给将迅速减少。结果就是:真正无风险利率(国债、国开债)下行,而银行资产存贷业务是再也没法干了,最后还是得找个办法联通资本市场,而这种高收益资产的减少也将迫使居民将资产配置方向转向权益

[篇三:中国的万亿地方债务置换计划]

中国的万亿地方债务置换计划

万亿地方债券臵换 你将如何从中受益

一、什么是地方债臵换、方向是什么

3月11日,全国政协委员、财政部副部长朱光耀在回应媒体提问时表示,今年国务院明确批准臵换地方存量债务的额度为1万亿元,而不是3万亿。至于1万亿地方债的分配方式,财政部不久会公布具体计划。

朱光耀进一步表示,地方债是长期积累下来的问题,实际上对应有大量优秀资产,地方债风险完全可控。

一西部省份财政厅相关负责人对21世纪经济报道记者表

示,财政部表示臵换债券由地方自发,但可借用财政部发行平台,具体发行方式由国库处负责。

截止到2014年,我国共有10个省市试点了自发自还债券试点,其他省份仍旧由财政部组织债券承销商、进行代发代还。3月6日,财政部部长楼继伟答记者问时表示,自发自还试点效果不错,今后绝大部分地方都要准备自发自还。

据21世纪经济报道记者了解,虽然东部省份存量债务规模较大、占比较多,但在臵换债券额度的分配上将会向中西部省份倾斜,因为中西部省份现金流压力、负债率等指标相对较高。

多位分析人士对21世纪经济报道记者表示,对存量债务进行债券臵换,一方面是改变存量债务中期限错配的现象,延长借款期限;另一方面则是改变目前以银行贷款为主的债务结构,通过发行债券直接融资,来替换掉原来成本较高的借债。

至于‚中国版QE‛的说法,多为外界对存量臵换方式的一种猜测;加上当前经济下行压力较大,通缩风险在加大,为一些资本分析人士的预期。

部分省份打回重审

审计署2013年针对全国债务审计的报告显示,截止到2013年6月底,地方政府负有偿还责任的债务约为10.9万亿元,负有担保责任的债务约2.7万亿元,承担一定救助责任的债务为4.3万亿元。

随着新预算法的修订通过,地方政府未来只能通过发行债券来举债,使得目前积累的大量存量债务面临清理。

2014年10月份,根据国务院出台的地方政府性债务管理意见,财政部曾下放一个存量债务清理处臵办法的征求意见稿,意见稿中要求省级政府需在今年1月5日前上报存量债务数据。

有接近决策层人士对21世纪经济报道记者表示,部分省份上报的债务数据出乎意料之外——2013年6月到2014年年底,这一年半时间里新增的债务规模,甚至超过截止到2013年6月底的存量债务规模,个别省份甚至还有翻番的现象——这些省份的债务数据要求打回去重审。

3月5日,楼继伟在答记者问时表示,财政部仍在对存量债务进行审核中。一些地方政府确实存在多报债务的心理,所以对上报的数据财政部还会进行重新审核。

一位参与地方债务分类清理工作人士,对21世纪经济报道记者表示,原来地方举债不够规范,在清理甄别存量债务的过程中,有些地方上报债务额度增加得很多,但也有些地方

不敢增加太多,因为债务上报规模还需经地方政府常务会议讨论决定,一些不规范的举债额度不敢纳入其中,担心有风险。

往中西部倾斜

根据各省公布截止到2013年6月底的债务规模情况,相对而言东部经济较发达省份举债规模较大,举债规模上江苏、广东、四川、上海居于前列。如江苏总体债务规模达到1.48万亿,政府负有偿还责任债务达到7636亿元。

据21世纪经济报道记者了解,2015年作为臵换债券的第一年,1万亿规模在分配上将会向中西部倾斜。1万亿额度的分配,有依据各省目前还债压力、债务期限等指标。

根据2013年审计结果,从地区来看,北京、重庆、贵州、云南、湖北、上海、吉林的债务压力较大,这些省份债务余额占当年政府综合财力比率,即总债务率均超过80%,负有偿还责任的债务率均超过70%。

东部省份如江苏、广东、浙江,虽然债务总体规模居前,但较强的财政实力,也使得债务率处于全国中间水平。

财政部一直在强调目前债务风险完全可控。楼继伟在3月5日答记者问中表示,化解存量债务有解决思路。具体包括三方面:那些有一定收益或者可以改造成有比较稳定的现金流的项目,可通过PPP模式化解;部分完全公益性融资平台举借的、地方政府负有偿还责任的债务,通过债券臵换,使得债息降下来;再者,部分银行借贷的债务,按照契约原则,谈判对债务进行重组,逐步解决。

财政部新闻发言人欧文汉近日表示,政府债券利率一般较低,匡算地方政府一年可减少利息负担400亿-500亿元,既缓解了部分地方支出压力,也为地方腾出一部分资金用于加大其他支出。

如何臵换?

据21世纪经济报道记者了解,针对地方存量债务进行债券臵换的方法,财政部近期有望发文进行规范。

财政部财政科学研究所金融研究室主任赵全厚,对21世纪经济报道记者表示,各省的债务结构、借债主体、现有资源都不同,不同的省份可能会允许有不同的做法。

社科院财政战略研究院财政研究室主任杨志勇对21世纪经济报道记者表示表示,存量债务进行臵换,主要包括两方面内容。一是期限臵换,延长债务期限。因为很多地方政府基建项目,原来举债都是三五年,基建项目能用上几十年,现在还不了钱,十年后未必还不上。二是将原来银行贷款、BT等成本较高的间接融资,变成债券这种直接融资方式。一般而言,直接融资成本相对较低。

近日,财政部召开地方财政部门和驻各地财政监察专员办事处专题视频会议,布臵地方做好盘活财政存量资金工作,财政部副部长刘昆指出,地方臵换债券发行应与库款调度结合起来。

刘昆表示,为解决地方政府债务到期问题,财政部近期将提前下达并启动发行第一批臵换债券,对有相应债券发行额度且库款余额超过一个半月财政支出水平的地区,允许地方财政把债券发行和库款调度有机结合起来。各地财政部门收到债券指标后,要将指标数额和打算采取的措施马上向省委、省政府报告。

杨志勇表示,与库款资金结合的意思是,如果地方国库有较多的留底沉淀资金,可先将这部分资金调动起来,用于地方债还款;限额范围内的臵换债券,可进行调节,用于最需要的地方。

目前,十省市试点自发自还债券,发行的地方债最终多由商业银行等金融机构承销购买。而目前高达万亿规模的臵换债券,未来央行是否会参与购买,形成基础货币,转变成流动性,成为市场讨论的焦点问题一直备受关注,以至形成‚中国版QE‛的说法。

中诚信国际研究咨询部副总经理张英杰对21世纪经济报道记者表示,臵换债券若直接由央行来购买,这是市场上猜测未来臵换方式的一种。如果央行直接购买臵换债券,实际就是中国版QE。这主要是在经济下行压力较大、通缩风险加大下,外界的一种猜测。

二、如何实现

万亿存量债务臵换路径之选项

3月11日,对于市场传言的3万亿存量债务臵换将引发中国版QE的传言,全国政协委员、财政部副部长朱光耀在‚两会‛期间表示,中国版QE是不实之词。地方债务臵换是在国务院对地方债批准规模之下、企业与商业银行之间的契约行为。

财政部财政科学研究所金融研究室主任赵全厚告诉21世纪经济报道记者,首先这强调的是商业银行,而非政策性银行。所谓契约行为有几种可能,原来债务到期后定向发行债券,比如原来的银行贷款到期,定向发行债券,对应银行可优先购买,如果银行不购买,就可以向其他主体发行或者面向社会公开发行。

财政部新闻发言人近日表示,近期财政部已下达地方存量债务1万亿元臵换债券额度,允许地方把一部分到期的高成本债务转换成地方政府债券。

但是,对于具体的臵换方式并未有明确说法。

其中一种模式即是坊间流传的中国版QE,即赋予地方政府发行特别地方债的权限,面向特定投资者发行,例如政策性

银行,然后通过央行再贷款来认购。赵全厚表示,这种模式可能性不大。

‚这些都是一些设想吧。‛3月11日上午,全国政协委员、财政部财经科学研究所原所长贾康告诉本报记者,通盘协调之下不能说完全不可行,也不能说哪一招用起来后就能解决了全部问题,一招鲜的办法肯定也不行,它是组合里的可选项。

财政部:近期已下达一万亿债券臵换额度

地方政府债务如何处理的问题,一直备受市场关注。

3月6日,在‚积极的财政政策加力增效——财政部新闻发言人就提高赤字率和进一步加大支出强度接受记者采访‛的发布会上,财政部新闻发言人指出,‚报经国务院批准,近期财政部已下达地方存量债务1万亿元臵换债券额度,允许地方把一部分到期的高成本债务转换成地方政府债券,政府债券利率一般较低,匡算地方政府一年可减少利息负担400-500亿元,这既缓解了部分地方支出压力,也为地方腾出一部分资金用于加大其他支出。‛

那么,何为地方存量债务臵换?实际上就是在财政部甄别地方政府存量债务的基础上,将地方政府通过地方融资平台获取的融资,包括银行贷款、信托、短融和中票等方式,这类债务久期短但融资成本高,转换成为地方政府债券,债务期限拉长但融资成本降低。正如财政部新闻发言人所说,一年可减少利息负担四五百亿元。

可是,问题在于,具体的债务臵换方式,并没有明确说法。

于是,一些经济学者开始把脉可能的途径。

3月7日,海通证券首席宏观债券研究员姜超团队发布研报称,有‚部分臵换,市场发行‛,‚全面臵换,市场发行‛,‚全面臵换,央行认购‛三种臵换方式,其中第三种模式类似于美联储的QE。

随后,又传出社科院教授刘煜辉有关于‚中国版QE‛的相关说法。

一些银行人士表示,目前他们对地方债券的数量仍在与各级政府确认过程中,双方的博弈比较大。

[篇四:201503121000地方政府性债务置换影响]

2015年3月12日

地方政府性债务置换影响 核心观点:

 目前地方政府债务一个很大的问题,就是说它

面临的到期债务以后,主要是向银行贷款,信

托理财产品等等,甚至是城投债那种债券,可

能更多的不会考虑多从银行介入的问题。

 即使是货币政策需要趋紧的条件下,保障性住

房这方面,我们去年实行的就是通过央行的这

种超额储备,定向贷款给国开行这种方式,有

可能也会在银根收紧的情况下,放弃这种路径

的。从这个意义上说,地方政府在存量债务的

置换,本身不必要求央行的QE来做这么做的。

 从政府关系角度,我刚才讲政府关系角度我们

现在搞的是分级财政,或者叫分灶吃饭,各吃

各的饭,各处理各自的情况,包括债务情况,

上级政府有不救助原则这条底线的话,所以说

我们判断国开行作为一个中央级的政策性金融

机构,它来购买地方政府债券的问题,这个问

题本身空间就是有限的。

 我们去年之所以做定向再贷款,一个很重要的

原因是为了促进保障性住房建设,保障性住房

建设,我们提倡的是以人为主的城市化里面,

它是一个很重要的,不仅仅藉由一个融资机制本身的创新。

主讲人: 财政部财科所专家 主持人: 郭艳红 策略分析师 主办方: 方正证券

会议简介:媒体前天报道财政部已批复了3万亿的存量债务置换,其中1万亿的额度已经批复到各省财政厅,随后引发市场广泛猜想。从措施看,政府希望通过置换存量债务的方式,在财政部甄别存量债务的基础上,将原来融资平台代表政府的理财产品、银行贷款等期限短,利率高的债务置换成低成本,期限长的债务,即通过存量债务置换的方式降低地方债的利息成本。

此举有可能成为改变流动性的一个重要事件。另外,该举措除了具有展期和降低利息成本的作用,是否还有其他考虑。为此我们邀请权威部门的专家做详细分析,敬请关注!

专家: 我也关注这方面的问题,也看到有关这方面的信息,对于3万亿地方政府存量债务这一块有很多不同的设想、不同的消息,我感觉这种探讨也是有意义的,大家对这方面的关心实际上也是对整个政府债务健康发展的一个关心,也对我们市场投资人负责人的态度。我感觉这方面恐怕也有大家一定的误解,关于地方政府存量债务的置换问题,实际上在去年国务院43号文,有专门的条款,要加强这方面存量债务的管理,也提出一个置换的概念。

我们专门有一个财政部下发的地方政府关于债务清理、甄别的预算管理通知办法,也对这方面进行了调整,在网上也公开说关于地方政府在行债务,存量债务甄别处理办法也有一个征求意见稿,也在网上流传。所以这方面实际上构成一个我们下一步对地方政府存量债务如何清理处置、如何置换这方面形成一个总体的政策框架。

关于今年批了3万亿地方政府存量债务置换的规模,已经下达1万亿左右,分配到各个地方政府,存量债务置换、债券置换这个问题,我觉得也是一种政策框架下延续性的行动。至于说是不是能够演化为中国版的QE,我觉得还是有待探讨之处的。

首先我提出一个问题来,我们是存量债务的置换,存量债务的置换更多的是什么呢?已经发生的债务进行一种调整的过程,或者说在大的范围下来说,它可能是一种债务重新安排的问题,从这个意义上说,实际上已经发生的,或者存量债务,它本身的置换应该对货币政策,应该说是没有太多影响的,应该说是中性的,因为该发的货币已经出去了,该贷的款已经贷出去了,只是债权人和债务人之间的关系结构性调整。

所以从这个意义上说,存量债务置换,无论是今年还是未来,它本质上不应该,或者是没有必然的,一定要和QE连在一起,因为QE涉及到央行如何处置政府债务的问题。从这个意义上说,我觉得大的问题上不存在,但是它也在一定的条件下,你比如说现在有这个通货紧缩的风险,央行可能会采取比如说降准、降

息、放松银根这些方式来向市场释放流动性的问题。这种情况下,会不会存在一个说把地方政府债务通过央行介入,纳入央行发行货币来购买的情况呢?我觉得也不能说断然否决,我们只是探讨的这种可能性大小的问题。

在我看来,目前的地方政府债务一个很大的问题,就是说它面临的到期债务以后,主要是向银行贷款,信托理财产品等等,甚至是城投债那种债券,可能更多的不会考虑多从银行介入的问题,因为这里面直接可以通过市场,比如说我们分配主体、发债主体通过市场化融资的方式向机构投资者,甚至是个人来发行债券,取得收入以后,把这样的收入来偿还到期债务,往往通常的办法是这种办法。 所以在这个意义上,它对货币的政策总体来说是中性的,不会造成货币流量的过大问题,因为它存在一个政府和市场投资者、政府和原来的债主,比如说信托公司,比如说商业银行,甚至包括我们现在国家开发银行,政策性金融机构也对地方政府融资也是很大的债权人。

那么这种置换的过程中,可能是一种现金流会变动的,但是它因为大规模的置换,短期内会在直接融资市场上造成比如说资金供应紧张,相对来说市场利率或者收益率可能上扬的状态。

除此之外,我认为不会对整个货币的总体流量产生大的影响,但是也有一种路径,因为我们国家开发银行是地方政府很大的一个债主,那么这种情况下,国家开发银行通过市场上发行政策性金融债,它通过贷款给地方政府,这是它的一种传统的模式。这种模式随着存量债务的到期以后,那么地方政府债券的发行可能一方面为了偿还国家开发银行,另一方面国家开发银行可能动用自己的资金购买债券。

这种方式考虑到去年我们国家开发银行,央行有1万亿的动用这个偿还准备金,定向给国家开发银行有1万亿的贷款。那么这个贷款主要是用于国家开发银行房地产保障性住房事业部这方面,关于进行保障性住房融资这么一个特色,那么这方面它可能会存在这么一个情况,也就是说以往你要在比如说地方政府运用保障性住房建设的资金,它的存量债务可能置换的时候,有可能会采取央行这种比如说超额准备金的释放,定向给国开行贷款,那么通过这个贷款,购买地方政府债券,同时偿还可能地方政府欠国开行本身的债务这么一个路径,我觉得这个路径应该说可能新是存在的,因为去年已经有这样的情况。

那么去年可能重点是地方政府为了保障性住房建设有新开工项目的融资,那么今天这种方式也有可能会用于拖欠国开行的债务里面,那么国开行动用这笔资金购买地方政府有关保障性住房这方面的存量债务这么一个路径,但是这个问题可能我判断很可能国开行把它仅限于用于偿还国开行本身的,就是欠保障性住房债务,存量债务这一块。

如果说进一步扩大,有可能是地方政府关于保障性住房这方面的存量债务,

无论是借国开行的或者借其他商业银行,甚至其他公司的,考虑到去年政策有一定的延续性,有一定的演化性,可能国开行进一步扩大资金,把这方面的债务,有可能动用去年的路径,就是说动用中央银行的超额储备这一块,来购买保障性住房的存量债务路径。

那么这个路径实际上去年已经有这样的,我们已经比较成功的这么一种办法,那么这种办法根据当时的再贷款要求,仅限于用于保障性住房,而保障信住房在地方政府存量债务里面占的比例,我想相对比例并不是很高,这种可能性不能说是没有,但是我认为大量的地方政府存量债务的置换,可能它不会走这种路线,因为这种路线有特定的时空,有特定的政策依据,而不能轻易把它再用出去,从这个意义上说,我觉得市场上不会存在大量担心的,说可能会通过央行的这种超额准备金的一种定向贷款,比如说贷给政策性金融机构,然后政策性金融机构购买地方政府债券,那么这个比例我觉得不会存在很大的空间。

为什么呢?一个很重要的原因,地方政府很多的,我们甄别为一类债务的,就是地方政府存量债务需要政府偿还的,只有这种情况才能发行政府债券置换的。那么这种置换的过程中,有可能很多是其他方面的,比如说保障性住房之外的城市基础设施建设、污水处理厂、垃圾填埋厂等等这些方面,它可能不在去年形成的惯例之外的,这是第一点。

第二点,国家开发银行更主要的是中央的银行,中央的银行如果大量通过央行,通过国开行来置换地方政府大量债券,那么国家开发银行本身的定位职责可能至少在目前范围之内是不允许的,它实际上变相地把大量地方政府存量债务置换为中央政府所拥有的政策性金融机构的债券,那么这种实际上不仅仅我们担心的是QE问题,而且有可能会大面积把地方政府债务转化成中央政策性金融机构的隐性债务,乃至最后转化到中央政府,我们43号文定了一个很重要的立法,中央对地方政府债务的偿还,包括流动性到期偿还和最终清偿这一块,总体上有一个不救助原则,那么这个情况如果大量运用,而是仅仅用于保障性住房,不符合不救助原则的性质。

所以从这个意义上说,我们感觉只是在定向的角度上,有可能置换出地方政府关于保障性住房的存量债务可能性会存在,但是除此之外的,应该说没有更大的空间。关于地方政府存量债务比如说置换问题,比如说我们今天批的3万亿,现在已经正式批准,分发了1万亿。第一条,可能直接通过市场上,从市场上机构投资者或者个人投资者里面发行债券来融资,那么取得了收入以后,就按照到期的情况,然后还给那些相关的债主,比如说银行、信托公司以及其他的城投债等等方面的投资人。那么这是一种办法。

第二种,可能也存在一种在不同的地方,有不同的需求,有不同的体量。那么这种情况下,政府债券发行目的的时候,要让某一些地方政府债权人优先可以

购买政府发行的债券,那么这样的话,它本身就是债权人,它实际上变相的是把自己的银行贷款,比如说商业银行,把这些银行贷款换成政府债券,那么这种方式可能范围小一些,协商性比较浓一些,但是它有一个市场的机制,就是说我们整个全国的地方政府债券市场按自己不同地方的信用级别,市场评估的情况,应该给予债券的收益率是多少,作为基准价,可能存在以后再度协商,直接置换的问题。

那么这两种方式,我认为尤其第一种方式是常态的,也是我们相关政策框架提倡的一种办法。第二种办法我觉得不违背这种原则的条件下,保持市场这种正常的,按照信用级别来定价的基准债券固定收益率情况下,可以和债权人进行这种协商性的债务安排,以债券置换贷款这么一个方式,我觉得这种方式是可能存在的。

从长期来说,比如说我们现在的根据2013年上半年审计结果,我们地方政府债券,可能政府负有偿还义务的有10万亿左右,可能按照到期的情况,可能在未来的几个年度,按照到期的情况,就是到期再置换,到期再置换,这么一个过程可能要延续个三到五年的过程,那么在这个过程之内,存量债务的置换过程中,基本上在这种模式下不断地寻找更优化的方式来置换政府的存量债务。

到期了基本上就把我们存量债务在三到五年之内基本上置换出来了,但是置换出来以后有一个问题我们得考虑,我们的宏观经济形势,我们现在是面临着通货紧缩方面的征兆,甚至说风险,那么央行政策相对可以宽松,如果说三到五年之内,我们又出现经济比如说过热了,那这时央行收紧银根了,那么这种情况下,为了收紧银根的时候,你存量债务置换以后,更多地迎来市场直接融资了,而不是说通过央行所谓的QE。

我的意思是说即使是货币政策需要趋紧的条件下,保障性住房这方面,我们去年实行的就是通过央行的这种超额储备,定向贷款给国开行这种方式,有可能也会在银根收紧的情况下,放弃这种路径的。所以说从这个意义上说,地方政府在存量债务的置换,本身本不必然要求央行的QE来做这么做的,这是我的一个总体的看法。

另外,从政府关系角度,我刚才讲政府关系角度我们现在搞的是分级财政,或者叫分灶吃饭,各吃各的饭,各处理各自的情况,包括债务情况,上级政府有不救助原则这条底线的话,所以说我们判断国开行作为一个中央级的政策性金融机构,它来购买地方政府债券的问题,这个问题本身空间就是有限的。

那么这种情况只有等到比如说未来,如果说政策性金融机构,地方比如说也成立相应的政策性金融机构,我们十八届三中全会也是提倡地方政府成立比如说住宅银行或者叫基础设施银行,那么未来可能地方政府的政策性金融机构会和地方政府的存量债务置换之间存在另外一种联系,那么这种联系和中央政府这方面

是没有太多关系的,这就是我对我们这次大家热议的存量债务置换会引起中国的QE版问题,我觉得这种可能性不大的,因为我们现在如果中国需要放松银根的话,我们选择的手段还是很多的。

中央政府通过央行介入,或者政策性金融机构介入这种方式来释放银根,释放市场流动性,它并不是一种最优的选择。我们去年之所以做定向再贷款,一个很重要的原因是为了促进保障性住房建设,保障性住房建设,我们提倡的是以人为主的城市化里面,它是一个很重要的,不仅仅藉由一个融资机制本身的创新,而更多的是体现为一个什么呢?对人的,就是弱势群体在城市里面得到保障,这方面带有一定的政策新意义。所以这种政策不可能会泛化到地方政府存量债务的其他领域里面去,这是我个人基本的看法,不一定对,

但是我希望大家能够交流。 提问环节: 提问者1:我想请教一下您,您对以后平台公司,特别是区级以下省会城市,或者说地级市区级以下的公司,以后走向和整合的话,你有什么看法?谢谢! 专家:平台公司的整合从一定意义上说,未来融资平台公司基本上是要逐步地淡化,让市场化的市场化,处理完存量债务的,它是实体化,比如说进行其他的非金融业务,剥离为政府融资业务的过程,另一部分就是说它完成了历史使命就要取消了。但是省以下的这些地方,如果它是地级市的市属平台公司,这种公司我们现在政策框架里面有三条出路,未来的融资平台公司,如果这三条出路之外,我觉得还有一种,就是直接转成,因为地方政府进行发债的话,直接简化以后,转化成地方政府的管理发债,比如说像澳大利亚的国库服务部那样的,纯粹的隶属于政府的一种债务管理事业部这么一种情况。

另一种,尤其是地方政府的,比如说市政府的基础设施平台公司,如果它的金融功能比较强,而且政府也需要城市基础设施建设的话,我认为它也可以按照十八届三中全会指示的那样,就是说倡导的那样,也可以转化成城市基础设施的政策性金融机构,或者是关于那些基建类的可以转化成住宅银行,这些方式的转化。

所以说市下面的区,市管区,因为这种市管区体制以后,随着城市化的要求,统一功能这一块的建设里面,我叫区级的融资平台公司,而不是县级,区级的融资平台公司可能和市级融资平台公司整合起来,因为我们现在开展PPP这种合作的过程中,可能区级的融资平台和市级融资平台统一整合,甚至纵向之间是在我们PPP合作指南里面,纵向融资平台公司可以去掉融资平台,经过PPP这种合作,这种专门的合作管理机构,未来可能走向一种SPV的公司,这种公司是按照固定的比如说PPP模式里面的,比如说它从事的项目定价机制透明,同时它从事项目,SPV公司从事项目的,就是政府财政这种,就是说定额补贴也比较规范合理的基础上,SPV公司作为独立的实体,向市场进行负责,进行相关的投融资运营活动,

这是我的基本看法。

提问者1:感谢您,我还想就SPV请教一下,SPV是不是指的是有些客户基金模式来做PPP的项目?

专家:SPV公司本身就是一个市场性的,它和其他的市场公司应该说本质上没有不同,只是它合伙的时候,它外在条件有差异,所以说SPV公司完全也有可能是合伙公司,也有可能是有限责任公司,但是SPV公司只是就自己的存量资本,存量的收益进行一种对市场负责,所以说它在一定意义上肯定是有限责任公司了。 提问者1:感谢,我的提问完毕。

提问者2:你好,我想请问一下1万亿的置换额度和预算报告中6000亿的地方债发行额度,它们之间的差异是什么样的关系?

专家:我觉得这个问题很好,我首先说我们关于地方政府在预算报告里面给的几千亿,五六千亿新发债额,这个主要用于新的项目,新开工的项目,确定为需要政府负责偿还的新开工,需要政府融资的新开工项目,它和赤字连在一起,就是说这个项目只能用于新的开工,或者是说部分可以偿还到期的很紧急的,但是没有其他办法来的债务。那么这个是和池子连在一起的,那么存量债务,比如说1万亿,就是说你已经借过债了以后,那个与赤字没关系,它是过去发生的,或者是说过去的隐性赤字造成的,只不过是说我们今天把这个债务从不同的种类,以债券的形式置换你的银行贷款,信托理财产品了,它和当年的赤字不连在一起,就是这个差异。

提问者2:那后续的1万亿存量置换是以一般债务的形式,还是以专项债务的形式来置换?

专家:我觉得这里面两种可能性都有,因为我们现在鉴定为政府债务的,需要政府负责偿还的政府债务有两类:一类是专项债券,有收益的专项债券,另一类是纳入公共预算的一般债券,那么这两种可能性都有,但是我认为比重比较大的应该是什么呢?应该是一般债券,因为专项债券有比如说土地收益或者其他的使用者付费,它有一个机制,那一块可能地方政府用于财政支出补贴以后基本上能够到位。但是我想很多地方政府更多的是采取一般债券这一块,我需要税收来补偿,但是税收随着我们进入经济新常态以后,我们财政收入下降以后,这种情况一般债券需要支撑力度更大。

提问者2:谢谢,我再介绍另外一个问题,去年的时候,自发自还债券,比如说山东的收益率是低于国债的,有的是跟国债持平,那么今年比如说地方政府发的债券,它的收益率会不会形成一个市场定价的机制,如果它还是按照原有的定价机制,那么1.7万亿的发行量是不是能够得到市场的认可?您是怎么看这个问题的?

专家:我觉得就看债券发行的容量大小,首先看债券发行的容量大小,去年

我们自发自还也好,代发代还也好,但是它有一个核心的问题,去年只是在新增债务和赤字联系的债务,它只有几千亿,今年它是既有新发行的,也有存量债务,更大规模的存量债务置换,也就是说今年的地方政府上市债券供应量明显增高,那么这个增高以后,就有可能,如果在银根不变的条件下,就有可能会推高,与你的信誉等级没关系,大家的供求关系有可能推高市场的收益率。

但是也要看环境,因为去年我们银根相对今年要紧一点,今年我们又降准、又降息,整个长期资本利率是往下走的,这个基准利率是往下走的,所以今年的利率如果要是说和去年比,银根进一步放松了,它的绝对利率不会明显上升的,它虽然供应量……但是如果和今年的国债收益率,和今年同期发行的国债收益率,或者地方之间不同的信誉级别,它可能会有差异的。因为越是供应量大,市场需求越苛刻的话,那么市场决定的机制越大,不是政府来决定的成分更大。

从这个意义上说,我们也不好判断什么,但是我们可以说一方面不利因素是今年存量债务,大规模债券上市,那么市场的资金,投资者相对趋紧有利因素是整个央行开始降息降准,整个贷款规模相对在放大,所以这个意义上流动性宽松了,这样的话,市场利率有可能比较去年来说,最终不但不会升,反而有可能会下降,因为长期资本利率是往低走的。

郭艳红:今天赵主任为我们的分享干货也比较多,投资者热情也比较热烈,接下来有问题的话,我们私下里再沟通,大家可以邮件或者其他渠道再找方正策略的郭艳红和钟欣联系,随后我们也会将交流纪要发到各位的邮箱,因为接下来赵主任还有其他的会议要参加,所以我们今天的会议就到此为止,谢谢大家的参加!

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[篇五:地方债置换]

万亿地方债央行“兜底” 江苏省发行522亿拉开

“置换”大幕

2015-05-14 01:37:09

面对稳增长和越来越大的地方偿债压力,为了确保地方债顺利发行,化解地方融资平台风险,近日多部门打出一系列政策组合拳,包括地方债纳入商业银行质押贷款的抵(质)押品范围等。这些政策有助于降低地方政府融资成本和无风险利率,并利好经济和股市,但利率水平成为地方债顺利发行的关键。

在此背景下,日前,4月宣布延期发债的江苏省公告发行522亿地方债,拉开了万亿地方债置换的大幕。

地方债发行迎来多项利好,除了降息之外,财政部、中国人民银行、银监会5月12日联合发布的《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事项的通知》要求,采用定向承销方式发行地方债,地方债将纳入抵押品框架,抓紧完成2015年第1批置换债券额度的定向发行工作。

此次三部委的文件明确了用以置换地方政府存量债务的地方债采取定向承销方式发行,且地方债纳入中国央行常备借贷便利 (SLF)、中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款(PSL)的抵(质)押品范围,纳入商业银行质押贷款的抵(质)押品范围。

昨日(5月13日),多位商业银行人士对《每日经济新闻》记者表示,已经收到财政部、央行和银监会联合下发的采取定向承销方式发行地方债的有关文件。

民生证券研究院执行院长管清友表示,将地方债务纳入抵押品范围,利用央行的资产负债表的扩大化解了置换债供给冲击。允许以地方政府债券为抵押换取流动性,一方面银行可以利用资产周转率提升抵补置换债低收益率带来的损失;另一方面压低地方债发行收益率也会提升发行人的发行意愿。

江苏重启地方债发行

在第一次发行延迟20多天后,江苏省政府于5月13日正式重启债券发行,并将于5月18日分批发行522亿元第一批记账式固定利率附息债券。

中国债券信息网公告显示,江苏省政府债券发行的期限分别为3、5、7和10年期,计划发行规模分别为104.4亿元(占20%)、156.6亿元(占30%)、156.6亿元(占30%)

和104.4亿元(占20%),品种为记账式固定利率附息债,其中置换一般债券308亿元,新增一般债券214亿元。该批债券将于5月18日就利率招标,19日开始发行并计息。

在5月12日发布的江苏省政府一般债券(一期)的发行文件中,其主承销商包括工行、农行、建行、交行、南京银行、江苏银行和中国银行共7家,副主承销商4家,承销团一般成员16家。

据三部委的文件要求,承销团成员的最低申购额为:本期定向承销地方债计划发行额×定向置换债务中该承销团成员对应债务所占比例。最高申购额为:定向置换债务中该承销团成员尚未解除的债权总额。

一位大行人士向《每日经济新闻》记者表示,“这些是很硬性的要求,也是部门与部门、行业跟监管博弈的结果,至少大家还都能接受,接下来存量地方债置换发行的进度应该会提速很多。”

对于地方政府存量债务中的信托、证券、保险等其他机构融资形成的债务,经各方协商一致,地方财政部门也可采用定向承销方式发行地方债予以置换。

民生证券报告指出,定向发行有点类似强行摊派,地方政府与银行贷款债权人自己协商置换问题,以达到解决配置需求不足的问题,考虑到地方政府债务中银行贷款规模占比达50%,此次置换中针对银行贷款的定向发行规模约为9200亿元。另外,非银行贷款部分债务经过协商也可能纳入定向发行范围,最后的定向发行的债券规模预计已经接近1万亿。

债券发行利率仍是关键

按照上述文件说明,地方债券将纳入中央国库现金管理和试点地区地方国库现金管理的抵(质)押品范围,纳入中国人民银行常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款(PSL)的抵(质)押品范围,纳入商业银行质押贷款的抵质押品范围,并按规定在交易所市场开展回购交易。

海通证券分析称,地方债纳入抵押品框架,解决购债资金的担忧,利好利率债。

管清友认为,从地方政府抵押的机制上看,是利用扩大央行的资产负债表缓解流动性紧张。地方债抵押存在到期期限,央行资产负债表不是永久扩张,而QE是永久性的。地方债抵押释放的流动性规模是由银行需求决定,而QE是央行预先确定的规模,是央行主动购买,所以这不算QE。

4月23日,打响2015年1.6万亿地方债发行第一枪的江苏省宣布发债延迟。事实上,今年地方债发行在多省市全面延迟。分析认为,主要是因地方债的规模大、利率低以及流动性差,加之受资金面和市场情绪的影响,难以获得投资者青睐。

宏源证券固定收益首席分析师范为表示,江苏、重庆、安徽等地地方债发行受阻,主要是市场的接受程度不足。这次央行将抵押物的范围扩大到地方债,等于是买了你的债券可以再融资,短期内可以化解或提供一部分资金需求。但地方债的核心问题不是商业银行没有足够的资金,而是债券品种的收益率。

根据财政部的规定,地方债发行利率高于同期限国债利率。但在地方债务压顶的背景下,利率不会高国债太多,最终利率由地方政府和银行协商。

有参与过地方债券的承销团成员向记者表示,地方政府的谈判能力很强,会有各种举措压低利率。据彭博援引不愿具名的知情人士称,至少五个城市政府4月已推出新政,通过增加地方债作为当地国库现金定存质押品,来帮助提高地方债吸引力。“银行对这些期限较长的债券持有到期的可能性很小,央行给了一个出口,对提高银行购债的积极性是有帮助的。”一家股份行资金部人士对《每日经济新闻》记者表示,债务置换渠道打通后,银行对地方政府信贷展期引起的资金占用的情况能够得到一定的缓解,有利于提高资金使用效率和周转速度,从而能更多的用以支持其他板块的实体经济的发展。

范为认为,地方政府的信用水平与国开债、铁道债相同,因此利率应向国开债和铁道债靠拢。

目前,如果10年期国债按3.4%收益率测算,考虑到发行利率上限为同期限国债的30%,10年期置换债收益率上限为4.4%。而国开债和铁道债的利率在4%以上,存在较大区间。

中央财经大学财经研究院院长王雍君则表示,如今城投债的利率都有8%,地方置换债券的发行,只有对投资者有吸引力,才能卖出去。

范为说,根据最新三部委的政策,银行的购置意愿会加强。如果从市场角度讲,去年地方债发行比国债利率低,主要是量少有稀缺性,今年量大利率会上升。不排除地方政府会给金融机构以财政存款为对价和补偿。

多项政策推进地方债发行

记者了解到,江苏、重庆、安徽、贵州、新疆、天津、河北、山东等8省市自治区公布了2015年首批一般债券发行额度及期限,内蒙古、山西省也已开始承销团招标工作,至

少有十省份进入地方债券发行程序。但是,由于江苏省债券发行延迟,这些省份的发债工作也受到影响。

截至2013年6月底,2015年到期的地方政府负有偿还责任债务规模1.8万亿元,但考虑到算上2013年6月以后新增债务,到期债务或在1.8万亿元的基础上有所增加。

为了推进地方债的发行,政策层面利好不断。继降准之后,5月11日起央行宣布降息0.25个百分点。财政部也出台了组合拳,一方面发文鼓励社保基金、住房公积金等机构投资者投资地方债,并将企业债和地方政府债券投资比例从10%提高到20%;另一方面允许地方保留税收优惠政策,以促进稳增长。

王雍君对《每日经济新闻》记者表示,地方政府的偿债高峰还会继续,现在发行的置换债券,只是阶段性做法,今后还会增加债券置换额度,否则偿债压力非常大。

民生证券报告认为,继续降息的可能性存在,为支持地方政府债的顺利发行,切实降低地方政府债务压力,低利率水平是必要的。降息通过引导无风险利率下行,反映到置换债定价中,将直接压低地方政府债发行利率。降准则具有不确定性,地方置换债纳入抵押品本身也会导致央行扩表。预计央行会仔细评估银行配债资金头寸够不够用,只有地方债发行导致流动性紧张,央行才会考虑降准。

《《《

拟发行的2015年第一批江苏省政府一般债券概况

债券名称

2015年江苏省第一批政府一般债券

发行规模

人民币522亿元

债券期限

分为3年期、5年期、7年期、10年期四个品种。其中,3年期计划发行规模为104.4亿元,5年期计划发行规模为156.6亿元,7年期发行规模为156.6亿元,10年期发行规模为104.4亿元。

债券利率 固定利率 付息方式

3年期、5年期及7年期的江苏省政府一般债券利息每年支付一次,10年期的江苏省政府一般债券利息每半年付一次,各期债券最后一期利息随本金一起支付。

数据来源:《2015年第一批江苏省政府一般性债券信息披露文件》

上海财经大学副教授郑春荣:解决地方债关键在稳定地方收入

每日经济新闻记者 金微 发自北京

1万亿元债券置换,只能暂时缓解地方政府的债务危机,那么,如何长久地解决债务问题?

为此,《每日经济新闻》记者(以下简称NBD)就地方债的解决问题专访了上海财经大学副教授郑春荣,他认为治本之策在于给地方稳定的收入来源。

地方债质押提高流动性

NBD:您如何看三部委对地方债券发行的支持?

郑春荣:地方债可以采用质押,能够提高流动性,比如投资者将地方政府债券质押获得资金,这能提高投资者的意愿。

另外,采用定向发行,定向发给原来持有地方债券的商业银行,这些债券到期了,地方没钱还你可以再买新债券,以旧换新,减小市场压力。

由于今年有1万亿元置换债务,6000亿元一般债券和专项债券,加上财政部本身要发行国债,庞大的债券发行交织在一起,债券市场压力不小。三部委的政策可以缓解债券市场的冲击和压力,有利于债券发行。

NBD:审计署公布的今年到期债务有1.8万亿元,那么1万亿元的置换债券能否覆盖到地方政府的到期债务?置换债券无法覆盖怎么办?

郑春荣:财政部有一个说法,经测算,1万亿元置换债券占到2015年到期债务规模的56.3%,剩下的部分则需要地方政府通过各种途径来化解。

现在的所谓的地方政府债券置换是到省里,但是不能全覆盖,而且地市级及县乡都需要由省里统一来解决。某些地区局部的债务比较大,到期量较大,这有些麻烦。换句话说,还有40%多的到期债务需要地方政府自己解决,局部会有些麻烦。

关键在保证地方收入

NBD:今年财政收入可能减少,一方面硬性支出不少;另一方面要解决到期债务,这如何解决?

郑春荣:财政收入形势会比较严峻。要稳增长,财政保基本支出,压力比较大。有些地方债务滚雪球,越滚越大,债务问题会比较突出。解决问题的主要办法还是要靠上级政府的补助、变现国有资产等,大的形势没有大问题。

现在的问题在于财政资金捉襟见肘,压力比较大,治理债务是开前门堵后门。但是,把地方后门堵住了,前门开得不大,融资品种不多,尤其对基层比较麻烦。

NBD:现在置换债券能否治本?发达地区与不发达区如何平衡?

郑春荣:治本的方法,按《新预算法》和国务院的43号文的概括:能回到政府的全部回到政府,包括地方政府债券和专项债券;能推向市场的全部推向市场,比如收益性债券,最近广东省地热电厂就发行了收益债券,完全推向市场。

另有一个途径就是PPP,吸引民间资本来投资公共基础项目。现在关键问题是还有一个存量债务。现在面临新旧债务交替的问题,地方政府会面临较大的麻烦,新旧政策过渡需要有时间。

地方政府债券还有一个独特的问题,在于农民工进城。欧美为农民进城提供基础设施是有一个阶段性的,阶段性会非常大。现在中央已经勾勒出了城镇化的路线图,有一个巨大的考验,能否解决农民工进城对基础设施的巨大需求。基础设施的融资量比较大,地方政府的债务比较大。这也是地方处理债务的棘手的问题。

另外,中国的财税体制没有为地方政府保证财政支出,地方上如果有稳定的税收收入,也不会到体制外到处借钱。治本的方法,只有地方上有稳定有保证的财政收入,才会断了乱借钱的念头,也能解决债务问题。

[篇六:将地方债置换计划当作“中国版QE”是种误读]

最近一段时间,所谓“中国版QE”成了境外一些人热议的话题。华夏新供给经济学研究院院长贾康在接受《经济日报》记者采访时表示,将地方政府债务置换计划当作“中国版QE”,认为是宽松货币政策的体现,是一种误解。从我国实际情况看,地方政府债务置换的过程,并不增加年度的赤字规模,也无涉所谓通过中央银行定向购买债券的“量化宽松政策”。

记者:最近“中国版QE”的话题热度明显提升,是否和正在推进的地方债置换有关?

贾康:对于中国地方政府债务置换计划,社会上出现了不同的解读,其中一个显然落入认识误区的看法,是将地方政府债务置换计划作为中国版的“QE”,认为是宽松货币政策的体现,即认为地方政府债务置换计划的执行将会导致中央银行直接或间接买入这些置换之后的债务工具,从而增加基础货币供给,于中国再现美国和欧洲量化宽松的货币政策操作。

从我国实际情况看,地方政府债务置换是地方政府隐性负债阳光化与融资期限和成本的优化,在这个过程中,并不增加年度的赤字规模,也无涉所谓通过中央银行定向购买债券的“量化宽松政策”。

记者:为什么说地方债置换不涉及量化宽松?

贾康:我国地方政府债务置换并不是严格意义上的地方政府债务重组,不涉及对债务的注销或缩减,只是将地方政府债务的形式由平台债、银行贷款、城投债、信托计划等转变为公开发行的债券,主要目的:一是增强债权人信心;二是要通过公开发行债券的形式降低融资成本,据测算可降低融资成本4%-5%(如以此对应十余万亿元为基数的地方政府存量债务解决过程,至少可以节省融资成本4000亿元-5000亿元);三是当大部分地方政府债务都可以通过公开发行债券的方式置换之后,地方政府就不会为了还款接受更高的融资成本,从而有利于降低市场实际利率水平。

与此同时,地方政府债务置换实质上还是一种地方政府债务信用的增级方式,作为原有债权人的银行利益仍有基本保障,在将相对短期的地方政府债务置换成可在债券市场买入的较高信用等级、期限较长的地方政府债券后,也不会对市场资金带来很大影响,不需要通过货币政策为市场再度注入大量流动性以消化新发债券。换言之,在地方政府债务置换过程中,中央银行总体而言并不需要针对形式上“新发”的债券进行货币政策操作,也就不需要实施所谓量化宽松政策。记者:置换过程中是否会出现资金问题?

贾康:地方政府债务置换过程中也会出现资金的漏损,部分债权人拿回资金后会离开地方政府债务市场,因此,还是有可能带来一定程度的资金不足。如果央行在通盘的调控政策把握中认为有必要,是可以在某些时候通过货币政策工具的操作适当增加流通中货币量的,但在这个过程中,央行货币政策并不需要“大水漫灌”,而是要根据我国宏观经济运行的实际情况适度调整货币政策的流动性供给水平,这完全可以结合近年已有若干次操作动作的降息、降准和央行的公开市场操作等来把握,同时这并不等同于所谓“中国版QE”,比如,5月10日央行宣布的再次降息,主要还是意在“微刺激”式对冲经济下行压力,使名义利率下降以支持实体经济,没有“大水漫灌”的QE性质。

记者:央行已开始使用降息降准等政策工具,财政政策也更加强调“加力增效”,您如何理解当前的宏观政策走向?

贾康:当下中国宏观经济仍在可接受的区间内运行,宏观政策的基调仍然是积极财政政策与稳健货币政策的搭配,但已明确强调了“微刺激”概念的财政政策“加力增效”和货币政策“松紧适度”,以及适当增加重点项目的投资,这些都属于宏观调控中“相机抉择”的范畴,而不是货币政策量宽(QE)性质。

货币政策和财政政策作为宏观经济调控的两大政策,我国在实施市场化改革之后一直在探讨其相互间的协调配合,配合机制已经取得了明显进步,这次地方政府债务置换计划也是一个典型案例。今后,还需要进一步增强与优化货币政策与财政政策的协调配合,推进财政治理现代化和金融现代化,不断提高我国宏观经济管理水平。

转载自经济日报

[篇七:债务置换能引金融股走多远]

债务置换能引金融股走多远? 为何要债务置换?

每年背负近2万亿债务利息,在土地财政难以为继和财政收入有限的现实窘境下,地方政府终于迎来喘息的机会。3月11日,财政部副部长朱光耀表示,今年国务院明确批准置换地方存量债务的额度为1万亿元。

所谓置换地方存量债务,就是在财政部甄别存量债务基础上,把原来政府融资平台的负债转换成为地方政府债券。同时将理财产品等期限短、利率高的债务,置换成低利率、长期限的银行贷款。通俗而言,就是创造一种长期、低利率的金融产品替换掉短期、高利率的债务。

提及债务置换,首推美国独立战争之后,时任财长汉密尔发明的旋转门计划。当时,美国政府欠了一屁股债,各种战争债券和借条满天飞。如果仅以印钞方式解决债务不仅透支国家信用,而且通货膨胀将令美国人民陷入万劫不复之中。于是,汉密尔另辟新径,通过发新币和发新债来解决债务危机。不到1年的时间,其新发行的政府债券偿还了2/3的旧债务。

旋转门计划实质就是把债务变成了一种新的金融产品。尽管我国地方债务与当年美国不可同日而语,但目地都是为了化解危机。根据此前浙商证券报告测算,2014-2017年,地方政府还本付息规模约为6.1万亿、7.1万亿、8万亿和7.4万亿,其中债务利息年均约2万亿左右。偿债规模基本是地方可自由支配财力的两倍。

如此庞大的债务利息和还款压力,寄希望地方政府通过扩大预算内和预算外收入来偿还不太现实,通过融资来偿还却被新预算法和43号文堵死。因此,地方政府在无计可施下,依靠行政力量成了现实选择。

金融股将会出现反复状态

在债务置换的提振下,金融股的强势上涨会否持续?这可能将是投资者比较关注的话题。目前市场的逻辑倾向于,银行与其承担着高风险“有毒”资产,还不如予以低收益保障并提升资产质量。同时,债务置换将使得银行资产质量脱胎换骨,进而相应提高银行资产周转率,与之相应整体负债成本也会下降,故而对银行产生利好。

但是存量债务置换其本身就是借新换旧的金融游戏。在这场游戏中,实际上变成了银行用流动性的释放来缓解地方债务危机。理论上将放大道德风险并使整个金融系统变得更加脆弱。旋转门计划当初的反对力量就直指该计划是个危险的“黄金圈套”,各州将不必自己偿还债务,而由联邦政府统一承担,这相当于打破了权力和义务对等关系,加剧了道德风险。也为日后美国两党形成埋下浓重的一笔。

假如上述理论上设想不存在,这意味着置换游戏需要有人愿意去支付相关成本(刚性兑付),否则难以从根本上降低融资利率下降的目的。恰好债务置换游戏就是要实现这一目的,关于这点从财政部强调商业契约关系得到印证。

在商业契约博弈中,银行再杠杆将成为影响股价走势的关键。如果银行无法清偿债权可以“全价”转移出去,毫无疑问,银行将开启再杠杆,这对银行将形成巨大利好。如果仅以目前置换量银行仍然难有再杠杆的动力,毕竟银行惜贷的现象严重。惜贷所导致的金融传递机制阻塞,这也是为何央行越来越被动,央行做什么外界都认为是错的主要原因。

未来将以何种方式演绎?从大背景来看,在后门被堵的财政紧缩效应下,根据经济学家测算,短期内这可能导致相当于中国国内生产总值(GDP) 4%-5%的财政紧缩效应。一旦触及地方政府的压力极限,相应的置换量亦将随之扩大。这一动态过程注定金融股将出现反反复复的状态。


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